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8. Valor razonable de los instrumentos financieros

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Se entiende por valor razonable de un activo o pasivo financiero en una fecha dada el importe por el que podría ser entregado o liquidado, respectivamente, en esa fecha entre dos partes, independientes y expertas en la materia, que actuasen libre y prudentemente, en condiciones de mercado. La referencia más objetiva y habitual del valor razonable de un activo o pasivo financiero es el precio que se pagaría por él en un mercado organizado, transparente y profundo (“precio de cotización” o “precio de mercado”).

Cuando no existe precio de mercado para un determinado activo o pasivo financiero, se recurre para estimar su valor razonable al establecido en transacciones recientes de instrumentos análogos y, en su defecto, a modelos matemáticos de valoración suficientemente contrastados por la comunidad financiera internacional. En la utilización de estos modelos se tienen en consideración las peculiaridades específicas del activo o pasivo a valorar y, muy especialmente, los distintos tipos de riesgos que el activo o pasivo lleva asociados. No obstante lo anterior, las propias limitaciones de los modelos de valoración desarrollados y las posibles inexactitudes en las hipótesis y parámetros exigidos por estos modelos pueden dar lugar a que el valor razonable estimado de un activo o pasivo no coincida exactamente con el precio al que el activo o pasivo podría ser entregado o liquidado en la fecha de su valoración.

El valor razonable de los derivados financieros incluidos en las carteras de negociación se asimila a su cotización diaria cuando existe un mercado activo para estos instrumentos financieros. Si, por alguna razón, no se puede establecer su cotización en una fecha dada, se recurre para valorarlos a métodos similares a los utilizados para valorar los derivados contratados en mercados no organizados (“over the counter” u “OTC”).

El valor razonable de los derivados OTC (“valor actual” o “cierre teórico”) se determina mediante la suma de los flujos de efectivo futuros con origen en el instrumento, descontados a la fecha de la valoración; utilizándose en el proceso de valoración métodos reconocidos por los mercados financieros internacionales: “valor actual neto” (VAN), modelos de determinación de precios de opciones, etc.

Determinación del valor razonable de los instrumentos financieros -

A continuación se presenta una comparación entre el valor por el que figuran registrados los activos y pasivos financieros del Grupo en los balances consolidados adjuntos y su correspondiente valor razonable:

Valor razonable y valor en libros
Notas Millones de euros
2011 2010 2009
Valor en libros Valor razonable Valor en libros Valor razonable Valor en libros Valor razonable
ACTIVOS-






Caja y depósitos en bancos centrales 9 30.939 30.939 19.981 19.981 16.344 16.344
Cartera de negociación 10 70.602 70.602 63.283 63.283 69.733 69.733
Otros activos financieros a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias 11 2.977 2.977 2.774 2.774 2.337 2.337
Activos financieros disponibles para la venta 12 58.144 58.144 56.456 56.456 63.521 63.521
Inversiones crediticias 13 381.076 389.204 364.707 371.359 346.117 354.933
Cartera de inversión a vencimiento 14 10.955 10.190 9.946 9.189 5.437 5.493
Ajustes a activos financieros por macro-coberturas 15 146 146 40 40 - -
Derivados de cobertura 15 4.552 4.552 3.563 3.563 3.595 3.595
PASIVOS-






Cartera de negociación 10 51.303 51.303 37.212 37.212 32.830 32.830
Otros pasivos financieros a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias 11 1.825 1.825 1.607 1.607 1.367 1.367
Pasivos financieros a coste amortizado 23 479.904 473.886 453.164 453.504 447.936 448.537
Ajustes a pasivos financieros por macro-coberturas 15 - - (2) (2) - -
Derivados de cobertura 15 2.710 2.710 1.664 1.664 1.308 1.308

En relación con los instrumentos financieros cuyo valor en libros difiere de su teórico valor razonable, este último se ha calculado de la siguiente forma:

  • El valor razonable de “Caja y depósitos en bancos centrales” se ha asimilado a su valor en libros, por tratarse de saldos a corto plazo.
  • El valor razonable de la “Cartera de inversión a vencimiento” se ha considerado equivalente a su valor de cotización en mercados activos.
  • El valor razonable de las “Inversiones crediticias” y “Pasivos financieros a coste amortizado” ha sido estimado utilizando el método del descuento de flujos futuros de caja previstos, usando tipos de interés de mercado al cierre de cada ejercicio.
  • En los epígrafes de los balances consolidados adjuntos “Ajustes a activos/ pasivos financieros por macro-coberturas” se registra la diferencia entre el valor contable de los depósitos prestados cubiertos (registrados en “Inversiones crediticias”) y el valor razonable calculado con modelos internos y variables observables de datos de mercado (ver Nota 15).

En relación con los instrumentos financieros cuyo valor en libros coincide con su valor razonable, el proceso de valoración se ha realizado de acuerdo con una de las siguientes metodologías:

  • Nivel 1: Valoración realizada utilizando directamente la propia cotización del instrumento financiero, observable y capturable de fuentes independientes, y referida a mercados activos. Se incluyen en este nivel los valores representativos de deuda cotizados, los instrumentos de capital cotizados, ciertos derivados y los Fondos de Inversión.
  • Nivel 2: Valoración mediante la aplicación de técnicas que utilizan variables obtenidas de datos observables en el mercado.
  • Nivel 3: Valoración mediante técnicas en las que se utilizan variables no obtenidas de datos observables en el mercado. A 31 de diciembre de 2011, los instrumentos afectados representaban, aproximadamente, el 0,31% de los activos financieros y el 0,004% de los pasivos financieros del Grupo. La elección y validación de los modelos de valoración utilizados se realizó por unidades de control independientes de las áreas de mercados.

La siguiente tabla presenta los principales instrumentos financieros registrados a valor razonable en los balances consolidados adjuntos, desglosados según el método de valoración utilizado en la estimación de su valor razonable:

Instrumentos financieros registrados a valor razonable según métodos de valoración Notas Millones de euros
2011 2010 2009
Nivel 1 Nivel 2 Nivel 3 Nivel 1 Nivel 2 Nivel 3 Nivel 1 Nivel 2 Nivel 3
ACTIVOS-









Cartera de negociación 10 22.986 46.915 700 28.914 33.568 802 39.608 29.236 889
Valores representativos de deuda
19.731 793 451 22.930 921 508 33.043 1.157 471
Instrumentos de capital
2.033 97 68 5.034 92 134 5.504 94 185
Derivados de negociacion
1.222 46.025 182 950 32.555 160 1.060 27.985 233
Otros activos a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias 11 2.358 619 - 2.326 448 - 1.960 377 -
Valores representativos de deuda
647 61 - 624 64 - 584 54 -
Instrumentos de capital
1.711 558 - 1.702 384 - 1.376 323 -
Activos financieros disponibles para la venta 12 41.286 15.249 1.067 41.500 13.789 668 49.747 12.367 818
Valores representativos de deuda
37.286 15.025 602 37.024 13.352 499 44.387 12.146 538
Instrumentos de capital
4.000 224 465 4.476 437 169 5.360 221 280
Derivados de cobertura 15 289 4.263 - 265 3.298 - 302 3.293 -
PASIVOS-









Cartera de negociación 10 5.813 45.467 23 4.961 32.225 25 4.936 27.797 96
Derivados de negociacion
1.202 45.467 23 916 32.225 25 1.107 27.797 96
Posiciones cortas de valores
4.611 - - 4.046 - - 3.830 - -
Otros pasivos a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias 11 - 1.825 - - 1.607 - - 1.367 -
Derivados de cobertura 15 - 2.710 - 96 1.568 - 319 989 -

El epígrafe "Activos financieros disponible para la venta" de los balances consolidados adjuntos a 31 de diciembre de 2011, 2010 y 2009, adicionalmente incluía 541, 499 y 589 millones de euros, respectivamente, contabilizados a coste, como se indica en el apartado "Instrumentos financieros a coste” de esta Nota.

A continuación se presentan los principales métodos de valoración, hipótesis e inputs utilizados en la estimación del valor razonable de los instrumentos financieros clasificados en los Niveles 2 y 3, según el tipo de instrumento financiero de que se trate, y los correspondientes saldos a 31 de diciembre de 2011:

Instrumentos Financieros Nivel 2 Técnicas de valoración Principales hipótesis Principales inputs utilizados 2011
Valor razonable (millones de euros)
• Valores representativos de deuda Método del valor presente Cálculo del valor presente de los instrumentos financieros como valor actual de los flujos de efectivo futuros (descontados a tipos de interés del mercado), teniendo en cuenta:
• Una estimación de las tasas de prepago;
• El riesgo de crédito de los emisores; y
• Los tipos de interés de mercado actuales.
• Net asset value (NAV) publicado recurrentemente, pero con periodicidad superior a un trimestre.
• Primas de riesgo.
• Tipos de interés de mercado observables
Cartera de negociación
Valores representativos de deuda 793
Instrumentos de capital 97
Otros activos a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias
• Instrumentos de capital Valores representativos de deuda 61
Instrumentos de capital 558
Activos financieros disponibles para la venta
Valores representativos de deuda 15.025
Instrumentos de capital 224
Otros pasivos a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias 1.825
• Derivados Fórmulas analítica / semi-analítica Para derivados sobre acciones, inflación, divisas o materias primas:
• Las hipótesis de Black-Scholes tienen en cuenta los posibles ajustes a la convexidad
Para derivados sobre tipos de interés:
• Las hipótesis de Black-Scholes asumen un proceso lognormal de los tipos forward y tienen en cuenta los posibles ajustes a la convexidad
Para derivados sobre acciones, inflación, divisas o materias primas:
• Estructura forward del subyacente
• Volatilidad de las opciones
• Correlaciones observables entre subyacentes
Para derivados sobre tipo de interés:
• Estructura temporal de tipos de interés.
• Volatilidad del subyacente.
Para derivados de crédito:
• Cotizaciones de los Credit Default Swaps (CDS).
• Volatilidad histórica CDS
Activo
Derivados de negociación 46.025
Derivados de cobertura 4.263
Para derivados sobre acciones, divisas o materias primas:
• Simulaciones de Monte Carlo.
Hipótesis del modelo de volatilidad local: se asume una difusión continua del subyacente con la volatilidad dependiendo del valor del subyacente y el plazo Pasivo
Para derivados sobre tipos de interés:
• Modelo de Black-Derman-Toy, Libor Market Model y SABR
• HW 1 factor
Este modelo asume que:
• Los tipos forward en la estructura de plazos de la curva de tipos de interés están perfectamente correlacionados
Derivados de negociación 45.467
Para derivados de crédito:
• Modelos de difusión
Estos modelos asumen una difusión continua de la intensidad de los impagos Derivados de cobertura 2.710
Instrumentos Financieros Nivel 3 Técnicas de valoración Principales hipótesis Principales inputs no observables 2011
Valor razonable (millones de euros)
• Valores representativos de deuda • Método del valor presente
• Modelo “time default” para instrumentos financieros de la familia de los Collateralized Debt Obligations (CDOs)
Cálculo del valor presente de los instrumentos financieros como valor actual de los flujos de efectivo futuros (descontados a los tipos de interés del mercado), teniendo en cuenta:
• Estimación de tasas de prepago;
• Riesgo de crédito de los emisores; y
• Tipos de interés de mercado actuales.
En el caso de la valoración de los Assets Backed Securitites (ABSs), los prepagos futuros son calculados en base a los tipos de prepago condicional suministrado por los propios emisores.
Se utiliza el modelo “time-to-default” como una medida de probabilidad de impago. Una de las principales variables usadas es la correlación de impagos extrapolada de varios tramos de índices (ITRA00 y CDX) con la cartera subyacente de nuestros CDOs.
• Tasas de prepagos
• Correlación de impago
• Spread de crédito (1)
Cartera de negociación
Valores representativos de deuda 451
Instrumentos de capital 68
Activos financieros disponibles para la venta
Valores representativos de deuda 602
• Instrumentos de capital • Método del valor presente Net asset value (NAV) para Fondos de Inversión libres o valores cotizados en mercados poco activos o poco profundos • Spread de crédito (1)
• NAV suministrado por el administrador de los Fondos o el emisor de los valores.
Instrumentos de capital 465
• Derivados de negociación Para opciones sobre la pendiente de tipos de interés:
• Método del valor presente.
• Modelo “Libor Market”
El modelo “Libor Market” evoluciona la estructura de plazos completa de la curva de tipo de interés, asumiendo un proceso lognormal CEV (elasticidad constante de la varianza). El proceso lognormal CEV se utiliza para evidenciar una distorsión de la volatilidad Correlation decay (2) Activo
Para opciones de renta variable y tipo de cambio:
• Simulaciones de Monte Carlo
• Integración numérica
• Heston
Las opciones son valoradas mediante modelos de valoración generalmente aceptados, a los que se incorpora la volatilidad implícita observada. • Vol-of-Vol (3)
• Reversion factor (4)
• Volatility Spot Correlation (5)
Derivados de negociación 182
Pasivo
• Cestas de crédito Estos modelos asumen una difusión continua de la intensidad de los impagos • Correlación entre defaults
• Volatilidad histórica de CDS
Derivados de negociación 23
(1)Spread de crédito: El spread entre el tipo de interés de un activo libre de riesgo (por ejemplo: títulos del Tesoro) y el tipo de interés de cualquier otro título identico en todos los aspectos, excepto en su calidad crediticia. Cuando se refiere a títulos iliquidos, el spread se considera un dato de Nivel 3, basado en spreads de entidades similares. (2)“Correlation decay”: Es el factor que permite calcular cómo evoluciona la correlación entre diferentes pares de tipos forwards. (3)“Vol-of-Vol”: Volatilidad de la volatilidad implícita del precio. Es una medida estadística de los cambios en la volatilidad del precio. (4)“Reversion Factor”: Es la velocidad con que la volatilidad revierte a su valor natural. (5)“Volatility- Spot Correlation”: Es una medida estadística de la relación lineal (correlación) entre el valor de una variable de mercado y su volatilidad.

El movimiento de los saldos de los activos y pasivos financieros clasificados en el Nivel 3 que figuran en los balances consolidados adjuntos, se muestra a continuación:


Millones de euros
2011 2010 2009
Instrumentos financieros Nivel 3.
Movimientos en el ejercicio
Activo Pasivo Activo Pasivo Activo Pasivo
Saldo inicial 1.469 25 1.707 96 3.853 84
Ajustes de valoración registrados en resultados (*) (1) (12) (123) 12 (146) 6
Ajustes de valoración no registrados en resultados - - (18) - 33 -
Compras, ventas y liquidaciones 268 9 (334) (100) (634) (1)
Entradas netas en Nivel 3 33 - 236 - (1.375) 7
Diferencias de cambio (2) 1 1 17 (24) -
Saldo final 1.767 23 1.469 25 1.707 96
(*) Corresponde a títulos que se mantienen en balance a 31 de diciembre de 2011, 2010 y 2009.

Los instrumentos financieros que fueron traspasados entre los distintos niveles de valoración durante el ejercicio 2011, presentan los siguientes saldos en el balance consolidado adjunto a 31 de diciembre de 2011:

Traspasos de niveles DE:
A:
Millones de euros
Nivel I Nivel 2 Nivel 3
Nivel 2 Nivel 3 Nivel 1 Nivel 3 Nivel 1 Nivel 2
Activo






Cartera de negociación   12 - 32 16 - 36
Activos financieros disponibles para la venta
432 23 49 39 - -
Pasivo






A 31 de diciembre de 2011, el efecto en los resultados y en el patrimonio neto, consolidados, resultante de cambiar las principales asunciones utilizadas en la valoración de los instrumentos financieros del Nivel 3 por otras hipótesis razonablemente posibles, tomando el valor más alto (hipótesis más favorables) o más bajo (hipótesis menos favorables) del rango que se estima probable, sería:

Instrumentos financieros Nivel 3
Análisis de sensibilidad
Millones de euros
Impacto potencial en la cuenta de resultados consolidada Impacto potencial en ajustes por valoración consolidados
Hipótesis más favorables Hipótesis menos favorables Hipótesis más favorables Hipótesis menos favorables
ACTIVOS-



Cartera de negociación 21 (71) - -
Activos financieros disponibles para la venta - - 14 (87)
PASIVOS-



Cartera de negociación 1 (1) - -
Total 22 (72) 14 (87)
Préstamos y pasivos financieros a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias -

A 31 de diciembre de 2011, 2010 y 2009 no existían préstamos ni pasivos financieros a valor razonable distintos de los registrados en los capítulos “Otros activos a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias” y “Otros pasivos a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias” de los balances consolidados adjuntos.

Instrumentos financieros a coste -

A 31 de diciembre de 2011, 2010 y 2009, existían instrumentos de capital, derivados con dichos instrumentos como subyacentes y participaciones de beneficios discrecionales en algunas sociedades, que fueron registrados a su coste en los balances consolidados porque no se pudo estimar su valor razonable de forma suficientemente fiable, al corresponder a participaciones en compañías que no cotizan en mercados organizados y, consecuentemente, ser significativos los inputs no observables. A esas fechas, el saldo de dichos instrumentos financieros, que se encontraban registrados en la cartera de activos financieros disponibles para la venta, ascendía a 541, 499 y 589 millones de euros, respectivamente.

A continuación se presenta el detalle de las ventas realizadas de los instrumentos financieros registrados a coste en los ejercicios 2011, 2010 y 2009:

Ventas de instrumentos a coste Millones de euros
2011 2010 2009
Importe de venta 19 51 73
Importe en libros en el momento de la venta 8 36 64
Resultados 11 15 9
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