Entoro económico
2009, un entorno muy complejo…
El ejercicio 2009 se ha caracterizado por una fuerte contracción de la actividad económica durante los primeros meses y por las excepcionales medidas de estímulo público, tanto de tipo monetario como fiscal, adoptadas por un amplio número de países. Ello ha permitido que una gran parte de las economías cierren el año con tasas de crecimiento trimestral positivo, que se insufle aire fresco en las expectativas de los agentes y que el año 2010 comience con mejores perspectivas, a pesar de las abultadas cifras de contracción de 2009.
Un hecho significativo de esta incipiente recuperación es la heterogeneidad existente tanto por países como por regiones. Así, las economías emergentes, especialmente Asia y América Latina, están siendo el principal motor de crecimiento de la economía mundial, lo que les ha posibilitado recuperar, en muchos casos, los niveles de producción previos al inicio de la crisis. Sin embargo, las economías desarrolladas se encuentran en una fase de recuperación más incipiente, lastradas principalmente por el repunte del desempleo y por la necesidad de llevar a cabo un duro y difícil proceso de desapalancamiento que debilita, en último término, el ritmo de avance de su demanda interna. Entre ellas, Estados Unidos presenta unos soportes más sólidos que Europa, si bien el grado de recuperación está aún en un estado muy inicial en ambas.
Hacia adelante, por tanto, la incertidumbre se centra en la sostenibilidad de esta recuperación. El principal riesgo a confrontar sería la retirada prematura de los planes de estímulo, principalmente en las economías más avanzadas, donde la fragilidad del consumo desafío de corregir los desequilibrios globales continúa vigente. El mantenimiento de un patrón de crecimiento sostenible a largo plazo dependerá, en gran medida, de un reequilibrio global que permita la modificación de los patrones de ahorro y consume observados entre las economías desarrolladas y en desarrollo. Así, las primeras deberían aumentar su ahorro y las segundas el consumo. De momento, los hogares de los países desarrollados están inmersos en un proceso de desapalancamiento que iría en la dirección adecuada, proceso en gran parte impuesto por el elevado endeudamiento adquirido en los años previos a la crisis.
En general, el ejercicio 2009 puede disgregarse en tres períodos diferenciados. El primero correspondería al desplome económico y a las extraordinarias medidas de apoyo público, el segundo estaría caracterizado por la estabilización y las primeras señales de recuperación, y un último en el que el énfasis de los mercados se centró en las estrategias de salida de las políticas expansivas llevadas a cabo.
Así, el primer período correspondería al inicio del año 2009 y venía, en gran parte, marcado por la elevada inercia negativa procedente de la recta final de 2008, en el que la crisis financiera, la pérdida de confianza y el desplome del comercio intensificaron la recesión. Así, el número de economías en recesión de forma conjunta escalaba hasta los máximos desde la Gran Depresión, lo que refrendaba que el retorno al crecimiento necesitaría inexorablemente la puesta en marcha de medidas excepcionales, y todo ello en un contexto en el que las pérdidas de las entidades financieras y sus necesidades den capital seguían copando uno de losprincipales focos de incertidumbre.
Estas preocupaciones se reflejaron en los mercados vía búsqueda de activos refugio y en un retorno de la preferencia por actives domésticos. Así, las bolsas tocaron sus mínimos durante marzo, la rentabilidad de los bonos del Tesoro se mantuvo en niveles muy bajos y el dólar se apreció hasta niveles próximos al 1,25 frente al euro. Con unas medidas fiscales sumamente expansivas, de mayor relevancia en Estados Unidos que en Europa, la política monetaria ofreció alternativas nuevas. El retroceso de los niveles de actividad, junto con el súbito desplome de los precios de las materias primas, repercutió en una rápida caída de las tasas de inflación, lo que otorgó margen de maniobra a los bancos centrales para aplicar medidas no convencionales o expandir, en la medida de lo posible, las tradicionales. Así, el Banco Central Europeo (BCE) siguió recortando los tipos de interés hasta el 1,0% y ampliando el plazo de las subastas con cobertura total de la demanda hasta los 12 meses. Por su parte, la Reserva Federal, que ya tenía su tipo oficial en el piso del 0%, inició diversos programas de compra de activos con el objetivo de reducir el coste de financiación de las hipotecas estadounidenses.
Así se inició el segundo período, en el que el conjunto de medidas adoptadas, junto con la actitud mostrada por Estados Unidos para atajar el problema financiero, sirvió de revulsivo para los mercados a mediados de año. La realización de pruebas de robustez (stress test) sobre los balances de las principales instituciones financieras reveló las necesidades de capital concretas del sistema, disminuyendo de este modo la incertidumbre. Algunas instituciones financieras comenzaron a emitir deuda sin avales y a repagar al Tesoro las inyecciones de capital recibidas en los momentos de máxima vulnerabilidad, lo que se tradujo en un descenso de las tensiones financieras. A su vez, el mejor tono de algunos indicadores económicos asentó la visión de “brotes verdes” que se confirmó con los datos del tercer trimestre. Esta expansión estuvo apoyada en la fortaleza de la región asiática, en la recomposición de inventarios y en la mejora de la confianza.
…Con un punto de inflexión en la última parte del ejercicio
En la recta final del año, es decir, en el tercer período, se hizo evidente que el crecimiento global estaba siendo liderado por las economías emergentes de Asia y América Latina, y que el crecimiento de los países desarrollados seguía siendo muy dependiente de las medidas de estímulo. El debate giró entonces hacia el mayor reto que confronta la política económica: la determinación del momento adecuado para retirar los programas públicos de apoyo, dado que una retirada muy premature podría frenar el cambio de tendencia, mientras que una tardía generaría riesgos de medio plazo.
Pese a la recuperación mostrada en la segunda mitad del año, el ejercicio 2009 se podría cerrar con una contracción del 2,5% en Estados Unidos y del 3,9% en la zona euro, con una tasa de inflación, en promedio anual, del –0,3% en Estados Unidos, y en torno al 0,3% en Europa. El tamaño más grande del programa fiscal estadounidense, junto con una mayor resolución a la hora de enfrentarse al problema financiero, favorecerán tasas de crecimiento más elevadas que en el área euro durante 2010. Además, en Europa los problemas fiscales que atraviesan algunas economías, como Grecia, repercutirán negativamente al repuntar significativamente el riesgo soberano.
En cuanto a la economía española, la caída del PIB será similar a la de la zona euro (–3,6%), como consecuencia de la positiva contribución del sector exterior, cuyo comportamiento es contracíclico, y del mayor tamaño del estímulo fiscal implementado con respecto a Europa. Estos factores han contrarrestado algunos otros de efecto opuesto, como son la destrucción de empleo, el redimensionamiento del sector inmobiliario y el proceso de desapalancamiento del sector privado. La inflación promedio del año cerró en negativo (–0,3%).
En México, tras afrontar a principios de año el desplome del comercio internacional y el brote de influenza, los datos de la última parte del ejercicio confirman la senda de recuperación. Además, la relativa fortaleza del empleo con respecto a otras crisis, el aumento de competitividad, así como un mejor comportamiento de Estados Unidos, animan a pensar en crecimientos cercanos al 3% para 2010. Otros países de la región también experimentarán fuertes crecimientos en 2010, como Colombia y Perú.
En general, las economías emergentes, a excepción de las de Europa, se encuentran en una senda de recuperación sólida apoyada, entre otros factores, en sus políticas previas de estabilidad macroeconómica (superávit corriente y fiscal e inflación contenida) que han permitido la ejecución de medidas fiscales y monetarias. Además, alguna de estas economías ha tenido significativamente menor exposición a la crisis financiera que los países desarrollados, y en la recta final del año se han visto también favorecidas por la recuperación de los precios de las materias primas.
El comportamiento de los mercados financieros anticipó en buena parte la mejoría económica experimentada a lo largo de 2009. Las tensiones financieras han seguido moderándose, si bien no conviene olvidar que, sobre todo, condicionadas por el apoyo público. Consecuentemente, las bolsas han repuntado desde los mínimos de marzo, lideradas por las de las economías emergentes, tanto asiáticas como latinoamericanas.
Por su parte, la tendencia de los tipos de interés de largo plazo, tanto en Estados Unidos como en Europa, ha sido ligeramente alcista durante el año, según se iba certificando la salida de la recesión, especialmente en Estados Unidos.
En el mercado de divisas, el dólar, tras verse favorecido por el efecto refugio durante el primer trimestre del año, se debilitó significativamente después de conocerse el abultado programa de compra de activos efectuado por la Reserva Federal. Otros factores de corto plazo ligados al diferencial de tasas, junto con la diversificación de reservas favorecida por el debate sobre la vigencia del papel del dólar americano como divisa de reserva, han profundizado esta tendencia. Así, en el promedio del año el dólar se apreció un 5,4% frente al euro, mientras que el comportamiento de la moneda europea frente a las divisas con mayor peso en el balance de BBVA fue mixto, con monedas que experimentaron cierta apreciación en media (Perú y Venezuela) y otras que se depreciaron (México, Colombia, Argentina y Chile). Como resultado de todo ello, el efecto del tipo de cambio en la comparación interanual de la cuenta de resultados es negativo en aproximadamente unos cinco puntos porcentuales.
2010: año de la recuperación que, no obstante, será lenta, heterogénea y sujeta a riesgos e incertidumbres…
En relación con la evolución de los tipos de cambio finales, existe una depreciación interanual del dólar estadounidense, del peso argentino y del bolívar fuerte venezolano. El resto de monedas con impacto en los estados financieros del Grupo, (pesos mexicano, chileno y colombiano y nuevo sol peruano) se han apreciado. El impacto final de esto es ligeramente positivo en las masas de balance y de actividad.
En cuanto a las perspectivas para el año 2010, se espera una recuperación que será, no obstante, lenta, heterogénea y, en la mayor parte de las economías avanzadas, sujeta a riesgos e incertidumbres.
…Y con crecimientos más moderados en Europa que en Estados Unidos
En Estados Unidos, el dato preliminar de crecimiento del cuarto trimestre de 2009 (+1,4% intertrimestral) anticipa ya una recuperación más rápida que en Europa. Sin embargo, el país deberá afrontar retos importantes para mitigar ciertas incertidumbres, como la intensidad y duración del proceso de desapalancamiento y el cambio de tendencia en el mercado laboral. En resumen, es probable que el crecimiento de la economía estadounidense, para la que se prevé un avance del PIB en 2010 del 1,9%, siga siendo históricamente débil.
En Europa se espera que el ritmo de recuperación sea más lento. Aunque los datos de confianza y actividad de los últimos meses reflejan una cierta mejoría, los ajustes pendientes son similares a los de Estados Unidos, pero la flexibilidad de la economía para acometerlos es menor. Además, los elevados niveles de déficit y deuda de muchos de sus países limitan el margen de maniobra de las políticas económicas. Por ello, se espera un crecimiento para Europa en 2010 del 0,6% que, en el caso de España, será aún negativo (–0,8%).
Las economías emergentes seguirán mostrando crecimientos vigorosos. Asia, con China a la cabeza, será la región de mayor avance gracias a las políticas expansivas adoptadas en 2009 y al inicio de la recuperación del comercio mundial. En este contexto, se espera que en China vaya ganando gradualmente más peso el consumo privado. Por su parte, América Latina mantendrá una recuperación igualmente sólida, apoyada en la estabilidad macroeconómica construida en los años previos a la crisis, la Fortaleza financiera derivada de unas políticas ortodoxas, el entorno favorable de los precios de las materias primas y la fortaleza de las demandas domésticas. México mostrará uno de los incrementos más consistentes de la región para 2010, en parte debidos a la recuperación de Estados Unidos.
En los mercados financieros, la continuidad de las políticas de tipos de interés oficiales bajos en los países desarrollados servirá de ancla para las curvas de rentabilidad de la deuda pública. Por su parte, los tipos de cambio se mantendrán relativamente estables en todas las regiones, con una continuación de la tendencia apreciadora del dólar respecto al euro. Las divisas emergentes también se apreciarán frente a la moneda estadounidense.
